火星策略平台招商证券：维持光大环境“增持”评级拟回A上市助力环保龙头的价值重估

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　　招商证券发布研报称，光大环境（00257）计划回A股上市以拓展业务并优化资本结构。公司现金流自2024年起显著改善并转正，受益于补贴回收加速及降本增效措施，各板块盈利稳健增长。维持公司2025-2027年归母净利润预期33.37、35.64、38.31亿港元，同比增长-1%、7%、7%；当前股价对应PE分别为9.1x、8.5x、7.9x，维持“增持”评级。

　　招商证券主要观点如下：

　　公司拟发行股份回A上市

　　光大环境于11月14日发布公告称，拟发行人民币股份不超过8亿股，即不超过发行后股本的11.52%，并于深交所上市。本次募集资金拟用于发展主营业务及补充一般营运资金，在当前国内垃圾焚烧市场进入存量竞争阶段的背景下，公司或将通过拓展海外市场带来业务新增量。

　　现金流自2024年起转正，补贴回收加速

　　2024年，公司实现自由现金流约40亿元，自2003年以来首次实现现金流转正。2025年上半年，公司运营及财务收入占主营收入比重提升至87%，同比+10pct。随着公司资本开支持续降低，以及收入结构不断优化，预计公司现金流将不断改善。同时，公司下属的光大绿色环保于2025年7-8月收到可再生能源电价附加补助资金20.64亿元，回款提速也有望进一步保障现金流充裕性。

　　降本增效成果显著，分红提升+回A预期驱动价值重估

　　公司环保能源板块2025年上半年贡献集团应占盈利25.67亿港元（+12%），主要受益于公司推动多项降本增效措施，核心运营指标持续改善，带动毛利同比上升；水务板块贡献集团应占盈利4.09亿港元（-4%），相对稳健。绿色环保板块贡献集团应占盈利1.39亿港元（+30%），盈利大幅增长主要系公司通过精细化管理举措提升运营质效及盈利。公司2025年上半年分红比例达到42%，同比+7pct。本次募集资金有望为公司拓展新项目提供资金支持，同时优化公司资本结构，叠加现金流改善和分红提升预期，公司有望迎来价值重估。

　　盈利预测与估值

　　垃圾发电业务进入运营成熟期，公司资本开支下行，现金流状况有望进一步改善。在国内垃圾焚烧增长空间有限的情况下，公司积极拓展海外业务，今年上半年落实2个乌兹别克斯坦垃圾发电项目，出海有望成为未来主要增长点；污水提标改造下水务板块盈利能力有望提升；积极采取降本增效措施，绿保板块盈利水平有望持续改善。维持公司2025-2027年归母净利润预期33.37、35.64、38.31亿港元，同比增长-1%、7%、7%；当前股价对应PE分别为9.1x、8.5x、7.9x，维持“增持”评级。

　　风险提示

　　项目进展不及预期、补贴回收不及预期、行业竞争加剧等。